La danza delle valute, leva nascosta dei portafogli

Dollaro, euro, yen e sterlina tornano al centro delle strategie di investimento. In uno scenario segnato da rischi politici e geopolitici, la gestione del cambio diventa una leva autonoma di rendimento e diversificazione

Dopo anni dominati da inflazione, banche centrali e tassi d’interesse, il mercato valutario torna in primo piano. A orientare i cambi sono sempre più i fattori politici e geopolitici, con effetti diretti sulle strategie degli investitori.

“Le valute rappresentano uno dei più efficienti strumenti di sintesi delle aspettative degli investitori sulla crescita economica, sulla stabilità delle istituzioni, sugli equilibri fiscali e sulla capacità dei Paesi di attrarre capitali internazionali. In altre parole, i cambi tendono ad anticipare ciò che successivamente si riflette anche sui mercati obbligazionari e azionari”, spiega Luca Longhi, Head of Total Return Portfolio di Banca Generali.

Proprio grazie a questa capacità di anticipare le dinamiche dei mercati, le valute possono diventare uno strumento di bilanciamento dei portafogli, ancora spesso sottovalutato.

“Nei portafogli degli investitori, il rischio di cambio è spesso presente senza essere pienamente riconosciuto. L’attenzione tende infatti a concentrarsi sulla scelta dell’asset class, del mercato o dello strumento finanziario, mentre la valuta di denominazione viene spesso considerata una variabile accessoria, quasi un elemento tecnico da gestire soltanto a valle”, avverte il gestore.

Eppure, acquistare un titolo statunitense, un’obbligazione UK o un fondo esposto ai mercati giapponesi significa assumere non soltanto il rischio dell’investimento sottostante, ma anche quello legato all’andamento del dollaro, della sterlina o dello yen.

“Ogni investimento incorpora quindi anche una decisione sulla valuta associata, che può amplificare il rendimento, assorbirne una parte rilevante o modificarne il profilo di volatilità e di correlazione all’interno del portafoglio. Il cambio non rappresenta un semplice effetto collaterale dell’allocazione geografica, ma una leva autonoma di asset allocation”, sottolinea Longhi.

Guardando agli ultimi mesi dell’anno, il quadro che emerge appare piuttosto chiaro: il dollaro continua a beneficiare dell’incertezza globale, mentre l’euro inizia a confrontarsi con alcuni elementi di fragilità che il mercato sta osservando con crescente attenzione.

Il dollaro rimane il baricentro del sistema monetario internazionale. La sua forza non dipende soltanto dal livello dei Fed Funds, ma anche dalla profondità del mercato dei capitali statunitense, dalla centralità della valuta nei finanziamenti internazionali e dalla liquidità degli strumenti denominati in dollari: “elementi che restano caratteristiche fondamentali di una valuta rifugio. Oggi queste proprietà non sono scomparse, ma sono diventate meno automatiche”, spiega il gestore.

Il primo trimestre del 2025 ne ha offerto un esempio significativo: la correzione dei listini statunitensi non si è accompagnata al consueto rafforzamento difensivo del dollaro. Al contrario, il biglietto verde si è indebolito nettamente nei confronti dell’euro, mentre i mercati azionari europei hanno sovraperformato.

“In quella fase, la tradizionale correlazione negativa tra dollaro e asset rischiosi si è quindi temporaneamente interrotta, perché la fonte dello shock era interna agli Stati Uniti e coincideva con il ridimensionamento del tema del cosiddetto ‘eccezionalismo americano’”, rimarca Longhi.

Se lo shock nasce fuori dagli Stati Uniti, il dollaro tende ancora a essere acquistato. Se invece l’incertezza ha origine nella politica economica americana, la sua funzione di copertura può indebolirsi.

“Per un investitore europeo ciò suggerisce di non considerare l’esposizione al dollaro come una scommessa binaria. Una quota non coperta continua a offrire diversificazione nei momenti di stress, mentre una copertura parziale consente di contenere il rischio”, continua il gestore.

L’euro entra nell’ultima parte dell’anno con una posizione più complessa e prospettive più incerte.

“La moneta unica deve confrontarsi con una crescita disomogenea, una politica fiscale più espansiva in alcuni Paesi e un calendario politico destinato ad acquistare peso nelle valutazioni degli investitori. Il punto non è prevedere un singolo esito elettorale, bensì misurare il premio per il rischio richiesto dal mercato”, spiega Longhi.

Allargamento degli spread sovrani, maggiore dispersione fra i tassi e peggioramento delle aspettative sugli investimenti possono tradursi in una minore domanda marginale di euro. Al tempo stesso, un miglioramento del ciclo manifatturiero o una maggiore credibilità della risposta fiscale europea potrebbero riattivare flussi verso la moneta unica.

“Ne deriva una view prudente, ma non strutturalmente negativa. Il primo indicatore da monitorare è il differenziale dei tassi reali attesi. Se il mercato rivede verso l’alto le aspettative sui tassi d’interesse della Federal Reserve o prevede una maggiore persistenza dell’inflazione americana, il dollaro riceverà supporto grazie al maggiore rendimento carry atteso”, aggiunge l’esperto.

A questo vanno aggiunti fattori tecnici come la domanda relativa di finanziamento e i flussi della bilancia delle partite correnti.

In questa prospettiva, commenta Longhi, “il costo dell’hedging”, ovvero della copertura del rischio valutario, “è decisivo. Quando il rendimento carry del dollaro è elevato, una copertura per un investitore europeo può risultare onerosa; una copertura dinamica può essere più efficiente. Il parametro corretto da guardare è quanto la valuta contribuisce al rischio complessivo del portafoglio”.

Ad oggi, il costo di copertura sul cambio euro/dollaro è pari a circa l’1,5% su base annua.

Ma non esistono solo il dollaro e l’euro. Yen e sterlina si ritagliano un ruolo ma con funzioni differenti.

La valuta nipponica resta esposta a potenziali apprezzamenti molto rapidi. Dopo anni di rendimenti negativi e debolezza, “può reagire con forza a una normalizzazione della Bank of Japan o alla chiusura disordinata di posizioni di carry trade. In questo contesto, l’elemento chiave è il differenziale fra i rendimenti statunitensi e quelli giapponesi, soprattutto sulle scadenze più lunghe, insieme alla velocità di riduzione delle posizioni speculative”, spiega l’esperto.

La sterlina presenta invece un profilo più ciclico che può beneficiare di tassi reali relativamente elevati e di un sentiment favorevole agli asset britannici, ma rimane sensibile alla dinamica dell’inflazione domestica, alla crescita e alla sostenibilità dei conti pubblici britannici.

In portafoglio, quindi, “lo yen può funzionare tatticamente in chiave di diversificazione, mentre la sterlina è più adatta a una posizione discrezionale sostenuta dal rendimento carry offerto”, avverte il gestore.

La conclusione non è scegliere una valuta vincente, ma costruire un equilibrio. Nel portafoglio di un investitore europeo, “mantenere una quota strategica di dollaro non coperto conserva valore come protezione contro gli shock globali, mentre una copertura sulle esposizioni statunitensi può ridurre il rischio di concentrazione”.

Allargando la prospettiva, “l’inserimento di yen in misura contenuta può aumentare l’opportunità di beneficiare nelle fasi di avversione al rischio, mentre la sterlina richiede invece una maggiore disciplina nel guardare al ciclo economico e al rendimento carry offerto”.

Nel complesso, l’outlook sul mercato valutario di fine anno “non premia le certezze assolute, ma la capacità di combinare scenario macroeconomico, segnali tecnici e gestione del rischio, ricordando che ogni cambio è una relazione fra due economie e che, nei portafogli, la valuta non è mai soltanto rumore, ma una fonte autonoma di rendimento, volatilità e diversificazione”, conclude Longhi.